在油脂乏善可陈的基本面下，随地缘风险减退，本周油脂反弹回落，周线录得跌幅。MPOB月报显示马棕5月累库超预期，盘面走低后逢低抄底情绪一度引发技术性反弹。然而，随后的USDA月报也未能带来好消息，中性偏空的报告令美盘豆类走低，再度拖累油脂市场情绪。而在美伊即将签署谅解备忘录的预期下，随地缘风险减退及油价回落，生物柴油题材随商业掺混利润转负也开始打压油脂市场表现。

一、商业掺混利润转负，生物柴油炒作面临熄火

2月底的中东冲突引发原油大涨，随商业掺混利润开启及东南亚多国生柴政策转向，市场预计2026年全球生物柴油产量有望同比大增超500万吨，这一度对油脂市场做多情绪形成较好提振。然而，随近期中东局势缓和及原油高位回落，棕榈基生柴的商业掺混利润窗口逐渐关闭，生物柴油题材逐渐迎来预期下修导致的利多出尽。

根据我们的监测，早在5月下旬，中东局势缓和及印尼出口新规引发抢出口后，印尼以外地区的POGO价差就已出现显著反弹，棕榈基生柴的商业掺混利润窗口逐渐关闭。彼时印尼POGO因国内FFB及CPO价格大跌，尚能维持商业掺混利润。然而，在出口新规推进遇到市场较强负面反馈后，近期印尼政府频繁释放可能考虑给予部分企业出口豁免权限或放弃指定国企DSI作为唯一出口商的计划的消息。随市场情绪缓和，印尼国内FFB收购价及CPO招标价反弹明显，在美伊可能于近期签署谅解备忘录引致原油继续下跌的情况下，印尼的POGO价差迎来大幅反弹，棕榈基生物柴油的商业掺混利润窗口也面临关闭。

商业掺混利润窗口全面关闭，预计将带来棕榈油生柴需求预期的下修，但其影响并非仅限与此，相关生柴掺混政策成为蝴蝶效应的下一环节。随棕榈基生柴商业掺混利润窗口关闭，泰国B7、马来西亚B15、印尼B50的执行率面临潜在压力。不仅如此，对于即将按计划在7月1日实施的印尼B50，我们的预期也并不像官方那般乐观。

虽然在6月9日的采访中，印尼能矿部部长称正在完成B50燃料正式推广前的最后阶段技术测试，可能将在一周后与试验团队开会，所有技术评估结果细节将在完成最终分析后公布，看起来B50实施近在眼前。然而，即便印尼官方能在7月1日前完成所有技术评估，在基础设施配置尚未完成的情况下，2-3个月的过渡期或难避免。此外，目前尚未看到印尼新增生柴产能投放，当前产能能否长期满足B50的生产要求亦需关注。

在PME商业掺混利润窗口全面关闭，印尼B50如期实施有困难的背景下，我们预计生物柴油题材炒作将阶段性面临熄火的压力，这预计将对短期棕榈油表现不利，亦将拖累整体油脂市场情绪。

二、双月报乏善可陈，短中期油脂累库预期强烈

本周MPOB及USDA的月报未能带来好消息。周三的MPOB月报显示马棕5月超预期累库至243万吨，因出口大幅低于预期及国内消费下滑。虽然中印需求回暖预期下的逢低买盘一度提振棕榈油先抑后扬，但在短中期印尼抢出口及马棕进一步累库的预期下，棕榈油反弹高度仍受到明显限制。USDA月报维持美豆平衡表不变，上调阿根廷新作产量预估200万至5000万吨。报告中性偏空叠加美豆产区天气良好，令报告后美豆再度刷新低点，美豆油亦随美豆及原油走低出现明显收跌。

过去几周美豆油管理基金净多持仓减持迹象明显，在美国行业协会就生物燃料强制掺混规定提起诉讼后，上周管理基金的净多持仓再度减持引发盘面大幅回调。从当前情况来看，若处于历史高位的管理基金的净多持仓进一步减持，美豆油后续还会有进一步回调空间，这难免将拖累整体油脂市场情绪。

随着外围原油、马棕油、美豆油陆续转弱，我们预计短中期国内油脂面临的累库压力将被越发凸显。在前期印尼积极卖货并给出较好进口利润的情况下，6-7月国内棕榈油到港量有望大幅增长，在内需疲弱的情况下库存有望突破100万吨，预计将继续施压于价格。随着巴西丰产大豆大量到港，6-8月国内大豆到港量预计将保持1000万吨以上高位，高压榨下国内豆油累库预期亦较强烈。而在加菜籽反倾销关税落地并一度给出进口榨利后，前期积极买船令6-8月国内菜籽到港预期维持在同期较高水平，这亦带来国内菜油较强的累库倾向。

综合来看，随着中东地缘风险减退及原油回落，在PME商业掺混利润窗口全面关闭，印尼B50如期实施有困难的背景下，我们预计生物柴油题材炒作将阶段性面临熄火的压力。而在马棕进一步累库预期及美豆油净多持仓减持倾向下，马棕油及美豆油走势也面临压力，这预计将令短中期国内油脂累库压力越发凸显。短期关注棕榈油09在9000-9200附近表现，豆油09下方支撑8200-8300附近，菜油09下方支撑9600-9800附近。